MENO ZINGARI, PIU’ ZINGALES - LA FINE DEL CAPITALISMO MARCIO DI MEDIOBANCA? LA MAGAGNA (RIBALTATA) DI LACTALIS-PARMALAT

Luigi Zingales per il "Sole 24 Ore"

All'annuncio delle dismissioni di alcune partecipazioni azionarie da parte di Mediobanca, molti commentatori hanno gridato alla fine del capitalismo di relazione in Italia. Ma non si sono chiesti il perché di questa rapida fine.

Le ragioni sono molte, ma forse la più importante è la storica decisione del tribunale di Parma sull'acquisizione da parte di Parmalat del Lactalis American Group (LAG). Se confermato in appello, questo provvedimento rivoluziona la corporate governance in Italia, uccidendo alla radice il capitalismo di relazione. Il motivo del contendere è una delle tante operazioni con parti correlate che caratterizza il nostro sistema: l'acquisizione da parte di Parmalat di una società (LAG) posseduta dalla controllante (Lactalis).

I Ligresti ci avevano abituato ad operazioni di questo tipo e ai rischi connessi: se una società compra dal suo azionista di maggioranza rischia di strapagare, scaricando il costo sugli azionisti di minoranza. Per questo nei Paesi più evoluti queste decisioni sono regolate. Dal 2010 anche in Italia esiste un regolamento Consob ad hoc. Seguendo l'approccio americano queste operazioni non vengono proibite, ma sottoposte ad una procedura di approvazione molto rigorosa, volta a mettere i consiglieri indipendenti nella condizione di scegliere nell'interesse di tutti gli azionisti.

Purtroppo, come molta della legislazione anglosassone, si basa su una presunzione di correttezza di comportamento che è rara nel nostro Paese, troppo piccolo e incestuoso perché la correttezza prevalga sull'amicizia. Ma qui è dove interviene la decisione rivoluzionaria.

Nell'approvare l'acquisto di Lag da Lactalis, Parmalat sembra aver seguito le procedure formali richieste dalla normativa: l'approvazione preventiva da parte del comitato di controllo formato da indipendenti, la nomina di un consulente esterno che fornisse un'opinione sulla fairness (equità) dell'operazione, l'astensione in sede di delibera della parte chiaramente in conflitto, etc. Ma al tribunale di Parma questo non è bastato: la normativa sulle parti correlate - recita il decreto - "va osservata in modo non meramente formale."

E qui sta l'aspetto innovativo: in spirito anglosassone il tribunale di Parma non si accontenta della pura forma: vuole che alla forma corrisponda anche una sostanza e nel farlo rivoluziona la nostra prassi di corporate governance. Partiamo dalla definizione di indipendenza. Il tribunale di Parma sancisce che il capo del comitato di controllo non era da considerarsi indipendente perché era stato in precedenza sindaco di numerose società del gruppo Lactalis.

Ma come, tuonano i giuristi della difesa, per definizione un sindaco è indipendente. Ma se la remunerazione ricevuta in qualità di sindaco costituiva una parte rilevante del reddito, come può una parte definirsi indipendente? Per perdere l'indipendenza di giudizio, non occorre essere corrotti: la gratitudine può inficiare l'oggettività dell'analisi. Lo stesso vale per l'advisor Mediobanca.

Come finanziatore dell'Opa di Lactalis, Mediobanca aveva un interesse nella conclusione dell'operazione perché, per stessa ammissione della società di Piazzetta Cuccia, la restituzione dei soldi dipendeva dalla vendita di attività come Lag. Per non parlare poi dello studio legale che aveva un suo componente in consiglio di amministrazione. Non occorrevano dei giudici per vedere la natura del conflitto. In altri termini, il tribunale di Parma impone dei nuovi standard di indipendenza: sacrosanti, ma tali da rendere quasi impossibile a società come Mediobanca operare nel modo in cui operavano in passato. Il tribunale di Parma ridefinisce anche in modo sostanziale il ruolo che gli amministratori indipendenti devono svolgere.

Oggigiorno questo ruolo è reso difficile dalle cariatidi dell'Ancien Regime, che si strappano le vesti ogniqualvolta un indipendente dubita dell'equità di una operazione tra parti correlate. Lo accusano di mancanza di fiducia nell'onestà ed integrità del management, quasi fosse lesa maestà. Il tribunale di Parma, invece, capovolge l'equazione e sancisce per gli amministratori indipendenti l'obbligo a quello che gli inglesi chiamano "professional skepticism": il dovere di chiedere chiarimenti e quindi il dovere di dubitare, altrimenti che ci stanno a fare? Questo professional skepticism - afferma il tribunale di Parma - si deve applicare anche nella scelta degli advisor e sul loro prezzo.

Se un advisor fa un prezzo troppo basso, significa che si aspetta di guadagnare in altro modo, e quindi non è veramente indipendente. Per questo il comitato parti correlate non deve necessariamente scegliere l'offerta più economica, ma quella che meglio garantisce la valutazione corretta. Il tribunale di Parma fustiga anche l'operato dei sindaci.

Dal punto di vista teorico i sindaci sono una delle più brillanti creazioni del diritto italiano: rappresentano l'idea dell'audit committee indipendente introdotto negli Usa dalla Sarbanes Oxley solo nel 2002. In pratica, con rare eccezioni, sono una delle istituzioni più inutili per il modo come questo ruolo viene interpretato nel nostro Paese: rubber stamping tutte le decisioni.

Il decreto Parmalat, invece, richiama i sindaci ai loro doveri di parti attive nel controllo. In altre parole, coerentemente con il modello americano a cui il regolamento Consob si ispira, il provvedimento Parmalat trasforma quello che era un vantaggio in Italia (la relazione) in una presunzione di colpevolezza. In questo colpisce al cuore il capitalismo di relazione, che di queste operazioni si è nutrito. Mediobanca ha capito il messaggio e sta cambiando modello. È ora che lo capisca anche il resto del sistema.

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LUIGI ZINGALES

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